返回首页
当前位置: 主页 > 买房 >

从美国经济危机看中国楼市场的过去、现在和未来

时间:2009-08-22 09:33来源:未知 作者:admin 点击:
回顾2008年,中美两国房地产市场的走势基本上是亦步亦趋。随着次贷危机的逐步深化,美国的房地产价格、交易量及新屋开工数量等指标都步入了熊市,而中国的房地产市场同样是每况日下,以北京、上海、深圳为代表的一线城市的交易量下跌超过30%,价格则有20%左
  

 

回顾2008年,中美两国房地产市场的走势基本上是亦步亦趋。随着次贷危机的逐步深化,美国的房地产价格、交易量及新屋开工数量等指标都步入了熊市,而中国的房地产市场同样是每况日下,以北京、上海、深圳为代表的一线城市的交易量下跌超过30%,价格则有20%左右的跌幅(按照可比价格计算)。于是,在学界及业内都形成了共识:美国的次贷危机影响了中国的房地产市场。
但2009年初的景象打破了这个共识。当美国的次贷危机正向全球金融危机转化之际,美国的房地产价格跌幅在扩大,而中国房地产却出现了“小阳春”,北京、上海等城市的交易量大幅度增加,有些城市的月均交易量创出历史新高。这说明,美国的次贷危机对中国楼市的影响并非是简单的因果关系,需要我们重新审视美国的次贷危机对中国房地产市场的影响。
我们尝试把美国的次贷危机划分为四个不同的阶段:次贷危机爆发阶段(2006年中—2007年底)、次贷危机深化阶段(2008年初—2008年9月)、次贷危机的恶化阶段(2008年9月—11月)、危机的应对及化解阶段(2008年11月—2009年后)。在每个阶段,我们分别从金融与实体经济两个角度分析美国次贷危机对中国房地产市场的影响。
一、次贷危机爆发阶段对中国楼市的影响
次贷危机从一开始就对中国楼市产生深刻的影响,但在其爆发阶段对中国楼市的影响主要是通过货币政策传导的,结果是刺激了房价的上涨。
美国的房地产市场是2005年中开始进入下降通道的,次贷违约率从2006年第三季度开始迅速上升,即次贷危机是从2006年中开始逐渐显露山水的。受次贷违约率上升的影响,美联储的货币政策开始转向,停止了自2004年以来的不断升息的操作。美联储的这一转向使中国的货币政策操作出现空前困境。
2003年以后,美国楼市价格和石油价格的快速上涨使美联储意识到通货膨胀压力的增加,迫使美联储自2004年之后收紧货币。美国的多次加息,给中国的货币政策操作提供了一定空间,在一定程度上降低了人民币升值的压力(因为美国的利率比中国高)。自2006年6月份以后,美国楼市已经出现了明显的降温景象,美联储为了防止楼市出现“硬着陆”,美联储收缩货币的步伐出现暂停。而此时的中国正值人民币升值途中,国际资本从世界各国涌进中国,出现了外汇储备的大幅度增加,及银行体系的流动性过剩。在这一历史背景下,中国出现了房地产市场及股票市场的活跃。2005年至2006年国家出台了一系列措施对房地产市场进行调控(如2005年的“国八条”、2006年的“国六条”)。由于美国紧缩的货币政策操作出现中途停滞,中国通过货币政策来加强和改善宏观调控的手段就难以实施,所以不得不通过汇率的调整来改善内外经济的失衡状态。从数据中可以看出,2005年7月21日人民币汇率改革之后,人民币兑美元在2005年只升值40个基点,2006年全年升值352个基点,升值幅度为4.36%。而2007年全年升值503个基点,幅度达6.44%。2006年下半年至2007年底,人民币升值速度逐步加快。
但人民币升值的幅度小于国际市场预期的幅度,在人民币汇率快速升值的刺激下,国际资本流入中国的数量迅速增加,2005年之前中国外汇储备每年增加数量在2000亿美元以下,而2006年后外汇储备迅速增加,2006年增加2475亿美元,2007年增加4619亿美元,2008年增加4178亿美元。国际资本向中国的大量流入加剧了中国的流动性过剩,人民银行只能用增加存款准备金率的方式调节银行体系的货币数量,人民银行2007年每隔一个月就将法定存款准备金率提高0.5个百分点,到2008年上半年,法定存款准备金率提高到17.5%。但此举只能收紧银行的信贷投放,无法回收因增加外汇储备而投放的基础货币。
在此阶段,尽管美国经济有放缓的趋势和迹象,但美国的消费依然强劲,实体经济并没有受到明显的影响,最明显的证据是2007年美国消费占GDP的比重达到创记录的72%,2007年第二、第三季度GDP的增长超过以往的平均值,达4.8%的年增长率。2007年,中国对美国出口增长14.4%,全部出口增长25.7%,GDP增长达13%。
在流动性过剩及经济增速加快的刺激下,中国资产价格出现了飙升,股市价格从2006年10月底的1800点开始,用一年时间里上涨到6000多点。房地产价格同样出现大幅度上涨,在国家不断出台政策对房价进行调控的背景下北京、上海等城市的楼价出现加速上涨的势头。
从上述分析可见,在次贷危机爆发至2007年底,美国的实体经济并没有受到次贷危机的影响,而中国的金融市场因为受美联储停止加息的影响出现了严重的流动性过剩。换言之,没有美国的次贷危机的爆发,就不会有中国严重的流动性过剩,也就不会出现2006年、2007年的股价、楼价的大幅度飙升。
总之,次贷危机在开始阶段不仅没有抑制中国的楼市,反而极大地刺激了中国的楼市。
二、次贷危机深化阶段对中国楼市的影响
2008年初,花旗集团和美林证券分别公告,2007年财季亏损高达98.3亿美元和98亿美元,主要原因是持有的次贷产品出现大幅度资产减记,摩根大通、瑞士银行等金融机构也出现2007年度较大亏损。2008年3月中旬,美国第五大投资银行贝尔斯登因流动性危机被摩根大通收购,7月份“两房”出现危机。这表明次贷危机开始进入深化阶段。
该阶段的特征是金融市场出现恐慌气氛,美国股市出现大幅度下跌。尤其是花旗、美林、“两房”等金融类股票遭到恐慌性抛售,股价下跌幅度超过90%。但美国的实体经济并没有受到大的冲击,经济增长仍然处在正值区间,第二季度美国的GDP增长还有2.8% 。中国对美国出口的增长有所放缓,但中国对欧洲出口增长加快,总体出口形势依然不错。
此阶段美国次贷危机对中国房地产市场的影响主要通过股票市场进行传导,中国股市随美国股市下跌而下跌,股市财富大幅度缩水,楼市因而失去支撑。
从股市运行的迹象上看,2007年底以后中国股市与美国股市的相关性很大。明显的证据是,花旗集团于2008年1月16日公布,受累于近180亿美元的次贷相关资产冲减,该行在2007年第四季度巨亏98.3亿美元,为花旗有史以来最大的季度亏损,也超过了此前市场最悲观的预期。受此影响,全球股市大跌,上海综合指数继1月16日大跌150多点后,17日再跌130多点(17日一度跌幅超过250点,最大跌幅为5%)。
在历史上,中国股市与美国股市之间基本上没有相关性,但2007年之后的中国股市与美国股市之间的相关性越来越大,其原因有三:一是中国股市中国际资本的比例越来越大,除了通过QFII正常渠道进入中国之外,很多国际资本是通过非正常渠道进入的;二是中国参与国际分工越来越深,国际市场对中国经济的影响越来越大,国际资本市场的波动自然对中国股市的影响越来越大;三是前期中国股市涨幅太高,国际市场的风吹草动自然会影响到国内市场的信心;第四是美国股市影响H股,而H股影响A股。
以上述第四点为例,自2007年11月以后,香港恒生指数从32000点下跌到2008年初的25000点上下,幅度超过20%,尤其是银行股的跌幅巨大,工商银行、中国银行、建设银行的股价跌幅都超过30%。毫无疑问,这些银行股的下跌与花旗等银行股在次贷危机中的不好表现直接相关。受次贷危机影响,花期的股价已经跌近净资产,市净率到了1倍左右,花期的股价下跌使不少套利资金从中资银行股撤出,因为从估值的角度看,中资银行股比花旗的贵很多,花旗的市净率为1倍,而工商银行等股票的定价一度超过4倍,显然,卖出中资银行股买进花旗等股票是不错的套利机会。
H股的下跌直接影响到国内A股市场的表现。就在当时国内投资者憧憬8000点或10000点时,而银行股一直欲振乏力,疲态尽现,原因就在于H股的不好表现。这是花旗巨亏对国内A股市场的直接影响(参见拙作《花旗巨亏对A股意味着什么》)。
2008年的股市下跌对房地产市场影响很大。2007年中国股市市值增加了15万亿元之巨,流通市值增加了约5万亿元。股市增加的财富远远超过储蓄存款的增量(储蓄存款每年增加约2万亿元)。迅速增加的财富会刺激投资者购买住房、汽车等,在2007年股市大涨的时候,不仅住房销售价格及金额大涨,而且一次性付款的比例也创新高。当股市于2008年初开始快速下跌后,这些虚拟的财富迅速化为乌有,楼市迅速进入低迷期。
曾经在网上流传甚广的“万科松山湖会议讲话”里有这样一段话“万科在行业内和各行业的比较收入中,高管和员工收入相对来说是中偏高的,在座的高管,如果凭你们的正常的工资收入,能买松山湖1号的房子吗?为什么我们的高管在前年(2006年)去年(2007年)可以考虑买2-3万的别墅?主要是资本市场的泡沫膨胀造就的。万科在去年的最高市值超过3000亿人民币,是全世界最高市值的房地产公司,而现在(2008年9月初),市值不到700亿元,而中国证券市场的泡沫破裂后市值消灭了15万亿,通过证券市场爆发的财富基本上被消灭了。” 我们不关心该文字是否真的出自万科高管之口,该文字里阐述的观点和结论显然是有价值的。
在这一阶段,中国的货币政策陷入了空前的两难境地:一方面是资产价格(股价与楼价)的大幅度下跌,而另一方面是物价的不断上涨。之所以出现这样的矛盾,主要原因是次贷危机对金融市场已经产生作用,而对实体经济冲击还没有显现出来。由于美国的实体经济还没有受到大的冲击,全球大宗商品价格一直处在高位运行,导致中国的物价不断上涨,CPI最高超过8%,PPI超过10%。而2008年上半年,股价下跌超过50%。面对如此复杂的国际、国内矛盾,中国宏观经济政策方针由年初的“双防”(防止经济增长由过快转为过热,防止价格由结构性上涨演变为明显的通货膨胀)调整为年中(7月份)的“一保一控”(保增长,控物价)。
总之,此阶段金融对楼市的作用方向由前一个阶段的刺激作用转变为抑制作用,而实体经济对楼市场的作用方向仍然是向上的。
三、次贷危机的恶化阶段对中国楼市的影响
这个阶段的标志性事件是雷曼兄弟申请破产保护和AIG申请政府保护。雷曼的主要债权人在欧洲及英国,雷曼的破产使与之相关的金融机构损失6000多亿资产(雷曼债权合计6000多亿美元,最后价值只有400多亿美元)。受此打击,与次贷有关的债券及股票价格大幅度下跌,全球范围的金融机构资产减计的规模不断增加,次贷危机正式演变为全球金融危机。
此阶段的特点是,全球实体经济与金融市场都遭到严重的打击,中国也不例外,这是该阶段与前面两个阶段之间的重大差异之所在。不论金融还是实体经济对中国房地产市场的影响都是负面的,房地产市场进入了“冰河期”。
危机严重恶化在金融方面的主要表现有以下几个方面:首先表现为欧美商业银行的隔夜拆借利率都大幅度上升;其次表现是美元指数迅速反弹,仅用一个月时间就从最低70点附近大幅度攀升到85点以上,涨幅达20%多;信用债券与国债之间的利差迅速扩大,美国国债的市场收益率出现负数。这些都说明当时的信用基本上冻结,投资者的风险偏好降到了很低的程度,避险需求迅速上升。
危机严重恶化在实体经济方面的主要表现是全球国际贸易冻结,反映全球贸易活跃程度的指标BDI从2008年6月份的最高点11000多直落到10月底的1000点左右,下跌幅度超过90%。
除了贸易冻结之外,消费也出现明显衰退。美国的消费从2008年9月份开始出现负增长,2008年第三季度、第四季度消费增长分别为-2.8%、3.0%。美国的GDP增长也从2008年第三季度开始出现负增长。与此同时,全球主要发达国家及大部分发展中国家的GDP都出现负增长,有些国家的GDP出现超过两位数的负增长(如日本等)。
在此期间,中国的实体经济及金融运行同样受到全球金融危机的冲击。从实体经济角度看,中国出口受到严重冲击,进口与出口都出现明显负增长,工业增加值及GDP数据直线下落。工业增加值及GDP增长速度滑落到1998年以来的最低水平。钢铁、煤炭、有色金融、石油、石化等盈利能力很强的行业出现效益迅速下滑甚至亏损,尤其是大宗商品价格的迅速下跌使一批暴富阶层的收入受到严重影响,从而影响到高端房地产市场的需求。自2005年,石油、煤炭、有色、钢铁等大宗商品价格一路上涨,与这些行业有关的私营企业主成为暴富群体,这些人的行为对北京、上海的房价影响显著。受金融危机影响,全球大宗商品价格自2008年下半年迅速下跌,这些群体的收入随之减少,对高档住宅的需求迅速下降。
从金融的角度看,全球金融危机已经通过以下两个途径直接影响到中国房地产市场的高端需求(对于普通住宅的分析见第四部分的分析):
1)国际资本流动的方向出现逆转。2005年以来,当人民币汇率改革以后,吸引了大量国际资本流向中国,房地产市场是这些国际资本投资的重要领域,这也是2005年以后中国政府出台很多政策打压房地产价格而收效甚微的主要原因。2008年金融危机恶化之后,欧美国家的金融机构纷纷将全球市场的资本回流到本国。从中国的外汇储备的增速放缓(甚至是减少)的事实中可以清楚地看出国际资本流向的变化。外资投资的物业一般是高端公寓、别墅及写字楼,因此,金融危机直接影响到中国这些高端房地产市场。
2)受金融危机影响,很多跨国公司收缩战线,将其在中国的机构撤销,这是北京、上海等中心城市写字楼空置率攀升的主要原因。
总之,此阶段中国房地产市场受到来自实体经济与金融双重打击,是中国楼市表现最差的阶段。
四、危机的应对及化解阶段对中国楼市的影响
当次贷危机演变为全球金融危机之后,各国政府紧急采取措施应对危机,中国政府从11月上旬开始出台一系列措施应对危机,开始实施适度宽松的货币政策和积极的财政政策,在这些政策中,金融政策对此阶段的房地产市场影响最大。笔者认为,其中最主要的金融政策是人民银行放弃对商业银行的信贷额度管理。之后,出现信贷井喷: 2008年11月份信贷增加4700多亿元,12月份信贷再增加7600亿元,2009年第一季度信贷增加4.58万亿。
在政府采取救市政策之后,中国商业银行积极扩大信贷,而西方大多数商业银行却难以如此,之所以有此差异,有三个主要原因:1)中国银行体系刚刚进行过一番改革,银行资本充足率大幅度提高,所有商业银行的财务状况都很健康,而西方商业银行则相反,次贷危机使大多数商业银行资本损失很大,财务状况严重恶化。2)中国政府积极增加基础设施投资,这些政府投资项目风险相对较小,有效刺激了信贷需求。3)中国商业银行是以国有控股为特征的银行,政府行政指令或中央银行的窗口指导效果良好。
此外,政府宣布对于新增普通住房按揭贷款实行利率七折优惠等鼓励买房政策对刺激房地产市场的需求也起到了重要作用。
尽管各国政府都在用货币政策刺激本国经济,但只有中国货币政策对房地产市场的刺激效果最明显,这得益于中国特殊的社会结构和经济结构,得益于中国居民较低的负债率。
中国与西方世界社会结构存在明显的差异。中国的大多数城市不是纯粹的商业社会,有庞大的吃财政的群体,这些人包括公务员、事业单位职工及国有企业员工。以北京为例,截至2007年底,全市有城镇职工745万人,其中在国有经济部门工作的人数有189万,在股份制企业工作的有218万,在私营及个体工作的人数是200万。其中的股份制经济很多是国家控制的。国有经济部门及股份制企业与国家财政直接相关的,或者说,这些职工的收入不仅仅取决于经济效益,更取决于财政状况。北京市的在职人员中与财政直接相关或间接相关的就业人数比例应该在50%以上。
不同的社会结构与经济结构,在金融危机的影响下会出现不同的反应。以商业为主的社会结构对经济危机的快速反应就是大量的裁员与节省开支,使社会总需求迅速减少、失业率迅速增加,结果一定是GDP的迅速下滑。中国首先失业的是社会边缘群体——农民工,社会主流群体(吃财政的)不会因为经济危机而失去工作,这些人的收入也不会因为经济危机而减少,社会消费总需求不会立即出现下降。因此,我们看到在金融危机背景下中国的工业增加值出现了快速下跌,而居民消费没有出现大幅度的萎缩,社会零售总额一直保持在10%以上的增长。
如果说美国经济高度依赖金融的话,那么中国经济高度依赖财政。财政状况才是影响中国消费需求的主导力量,只有当经济危机演变为财政危机时,才会对中国的总需求产生重大影响。当前的税收已经出现减收,但由于2008年之前的2万多亿的财政积累(表现为财政在中央银行的存款)及国债余额占GDP的比例不高,在短期内财政运行没有太大的问题。
同样,由于社会结构的不同,金融危机对中国房地产的传导及影响与西方国家的房地产市场也出现了明显的差异。在经济危机的背景下,以商业社会为主的西方国家由于老百姓收入减少、失业增加,住宅及写字楼的需求会同时出现减少,住宅及写字楼市场会迅速出现萧条。但中国的房地产市场则有很大差异,由于政府部门及国有企业不会因为金融危机而出现大量裁员,人们的收入不会因为金融危机而出现明显减少,对普通住宅(尤其是类似北京的消费型城市的普通住宅)的需求影响较小。加上货币政策和住房信贷政策的刺激,楼市交易量会不断增加。这就是楼市“小阳春”的背景。
从实体经济角度看,从2008年11月份各国采取措施应对危机之后至2009年第二季度,金融危机对中国的出口影响依然存在,有些行业的出口甚至在恶化,因此,此阶段的实体经济对房地产的影响还是负面的。鉴于中国经济结构对外需的严重依赖,出口下降的负影响还会逐步深化,对房地产的副面作用力还会继续增加。
因此,在这个阶段,金融因素对楼市的影响是正面的,而实体经济对楼市的影响是负面的,楼市走势是两种力量共同作用的结果。
五、结论与推测
通过上述分析,我们可以看出,次贷危机对中国房地产市场的影响是复杂的过程,在次贷危机的第一阶段(暴发阶段),无论是金融途径还是实体经济途径,次贷危机对中国的房地产市场的影响力都是向上的正面作用;进入第二阶段(危机深化阶段)后,股市大幅度下跌拖累中国房地产,但次贷危机对中国实体经济影响十分有限;第三阶段(危机恶化阶段),次贷危机通过实体经济及金融两个途径对中国房地产产生负面影响;第四阶段(应对危机阶段),次贷危机通过实体经济途径对中国房地产起负面作用,但金融因素对房地产开始起到正面的刺激作用,两股力量共同作用使2009年上半年房地产市场呈现了回暖趋势。
展望未来,首先从实体经济角度分析。次贷危机已经演变成为全球金融危机,该危机对中国经济的影响将持续较长时间,尤其是对中国出口的影响,中国出口高速增长及经济高增长的时代可能会结束了(至少是暂时结束了),住房需求的高增长时代也将结束了,但如果政府在不能找到新的经济增长点的背景下,会习惯性地刺激房地产投资(中央政府增加房地产投资的方式和手段是增加保障性住房的投资,地方政府增加投资的方式将是增加土地出让),使住房供给在未来持续增加,甚至是大幅度增加,那么房地产市场前景堪忧。
再从金融的角度看,各国政府为了应对危机而释放的流动性已经导致全球大宗商品价格的大幅度上涨,全球中央银行不可能对此无动于衷,出现“滞胀”的概率在不断增加。在出现滞胀的初期(CPI在5%以下),房地产价格会不断上涨,但当物价上涨超过中央银行的忍耐限度,则金融紧缩将不可避免,届时,房地产将遭到来自金融与实体经济的双重打击。▲
 
顶一下
(555)
100%
踩一下
(0)
0%
------分隔线----------------------------
最新评论 查看所有评论
发表评论 查看所有评论
请自觉遵守互联网相关的政策法规,严禁发布色情、暴力、反动的言论。
评价:
表情:
用户名: 密码: 验证码:
发布者资料
zhangant 查看详细资料 发送留言 加为好友 用户等级:高级会员 注册时间:2009-08-02 14:08 最后登录:2017-03-23 09:03
推荐内容
腾讯微博登录组件